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本书是作者多年期权投资经验的总结，注重从体系化角度思考不同期权策略之间的关系，引导读者形成“先整体、后局部”的投资思考习惯。全书分为入门篇、进阶篇、升华篇三个部分，由浅入深、层层递进。基础篇尽量通俗易懂，包括趋势策略、非趋势策略等在内的基础期权交易策略。进阶篇讲究实践务实，包括中性卖方策略、波动率交易策略等在内的高阶期权交易策略。升华篇追求逻辑体系，包括期权反脆弱策略、期权指增策略等在内的体系化期权投资框架。本书在介绍期权策略时，除了结合案例讲述外，还尽可能运用历史数据回测，让读者从整体上认知策略在不同时空背景下的表现，深入理解策略底层的思想。

第一部分  入门篇
第1章  期权基础知识	3
1.1  期权的定义与基本交易策略	3
1.1.1  期权的定义	3
1.1.2  期权的四个基本策略	11
1.2  期权的定价基础	17
1.2.1  B-S期权定价模型的背景	17
1.2.2  B-S期权定价模型的理论假设条件	18
1.2.3  B-S期权定价模型的理论推导	19
1.2.4  B-S期权定价模型的延伸	21
第2章  期权风险管理基础	23
2.1  期权的风险管理参数	23
2.1.1  Greeks的背景和意义	23
2.1.2  Delta	24
2.1.3  Gamma	29
2.1.4  Vega	33
2.1.5  Theta	36
2.1.6  Rho	39
2.1.7  Greeks现金化	41
2.2  期权风险管理工具	44
2.2.1  期权组合Greeks测评工具	44
2.2.2  期权组合Greeks压力测评工具实用案例	46

第3章  期权基础策略	50
3.1  期权保险策略	50
3.1.1  期权简单保险策略	50
3.1.2  期权黑天鹅保险策略	56
3.2  期权备兑策略	61
3.2.1  期权备兑认购策略简介	61
3.2.2  期权备兑认购策略的效率分析与优化	65
3.2.3  期权实值认沽代持多头策略	69
3.3  趋势背景下的期权策略	71
3.3.1  波动率偏低时的趋势策略	71
3.3.2  波动率偏高时的趋势策略	89
3.3.3  波动率不定时的趋势策略	105
3.4  非趋势背景下的期权策略	111
3.4.1  区间震荡时的期权策略	111
3.4.2  不定向波动时的期权策略	124

第二部分  进阶篇
第4章  波动率的计算与预测	141
4.1  波动率	141
4.1.1  波动率的计算	141
4.1.2  实际波动率和隐含波动率的关系	145
4.2  波动率预测	149
4.2.1  波动率预测的数据准备	149
4.2.2  波动率预测的基本范式	155
第5章  期权中性卖方与买方策略	161
5.1  期权中性卖方策略	161
5.1.1  期权中性卖方策略的基本流程	161
5.1.2  期权中性卖方策略的事前风控	166
5.1.3  期权中性卖方策略的事中风控	184
5.2  期权中性买方策略	195
5.2.1  期权中性买方策略的策略目标	195
5.2.2  期权中性买方策略的执行要点	196
第6章  期权波动率曲面交易策略	206
6.1  期权月内波动率偏度策略	206
6.1.1  期权月内波动率偏度基础	206
6.1.2  期权月内波动率Skew的度量	209
6.1.3  期权月内波动率Skew交易执行要点	216
6.2  期权跨月波动率Skew策略	225
6.2.1  期权跨月波动率Skew基础	225
6.2.2  期权跨月波动率Skew度量与交易执行要点	228
6.3  期权跨品种波动率统计套利策略	235
6.3.1  期权跨品种波动率统计套利策略基础	235
6.3.2  期权跨品种波动率统计套利交易执行要点及示例	238
第7章  期权基差交易策略	243
7.1  期权基差交易基础	243
7.1.1  期权基差的定义和计算	243
7.1.2  基差对期权隐含波动率的影响	245
7.1.3  指数分红对指数类期权的影响	246
7.2  期权基差交易策略实务	248
7.2.1  期权基差形成的原因	248
7.2.2  期权基差交易的执行要点	250
7.2.3  期权定价约束策略	254

第三部分  升华篇
第8章  笔者的投资观	259
8.1  资本市场充满博弈	259
8.2  归纳与演绎的取舍	262
8.3  先明确目标，后优化过程的投资方法论	264
第9章  期权工具化配套权益指数多头方案	267
9.1  期权市场的卖方宿命与买方挑战	267
9.1.1  历史上的期权卖方与买方胜率	267
9.1.2  “黑天鹅”的必然与卖方的宿命	268
9.1.3  时间风险的必然与买方的挑战	272
9.2  期权工具配套权益指数多头方案	274
9.2.1  情绪波动后周期期权中性卖方策略	274
9.2.2  情绪波动前周期期权反脆弱策略	277
9.2.3  期权工具配套权益指数多头框架总结	280
第10章  期权投资的整体观	284
10.1  用做市商的思维管理期权风险参数	284
10.2  配置在前，交易在后	284
后记  回顾我的十年期权心路历程	286
附录A	290

推荐序


期权是一种金融衍生品，它给予购买者在未来某个时间内以特定价格购买或出售一定数量的某种资产的权利，但并不负有必须购买或出售的义务。
在普通交易中，投资者需要预测市场的走向，以便在市场朝着预期方向变动时获得利润，同样地，在市场反向变动时承担相应的风险。非对称性交易是指投资者利用信息不对称或其他不对称方式进行的交易，其目的是利用市场或工具的不均衡来获得利润。从工具的设计而言，期权天然具备权利和义务的非对称性，因此，期权也是非对称性交易的重要工具。
由于期权具有非对称性特征，因此期权投资者在理论上可以通过期权构建出拥有更低风险暴露和更高收益期望的投资组合。一个合理的拥有非对称性特征的期权策略，当基础资产表现不如预期时，策略损失可以远远低于基础资产本身；当基础资产走势符合预期甚至超预期时，策略可能获得比基础资产更高的收益。所以相比于普通投资者，能够熟练运用期权工具的投资者可以获得显著的非对称性优势。
同样，因为期权具有非对称性特征，其在专业机构的投资组合中经常作为风险管理工具使用。国际投资大师Nassim Nicholas Taleb（纳西姆·尼古拉斯·塔勒布）先生所提的“反脆弱性”成为近年来投资领域的热词。“反脆弱性”推崇抵御黑天鹅风险，甚至主动捕捉黑天鹅收益的投资思想，运用的核心投资工具即期权。
中国资本市场从创设至今已有30余年，随着全球经济的不断发展，国家之间国力对比逐渐失衡，旧的国际秩序越来越不合时宜，新的国际秩序正在孕育中。未来的全球宏观环境是开放且混沌的，可能更好，也可能更坏，但可以确定的是大国博弈会继续。在这种宏观背景下，投资者不仅需要思考如何让自己的财富增值，更应该基于“黑天鹅不可预测，但必然发生”的常识，进一步考虑如何利用投资工具防范风险，在黑天鹅事件下实现财富的保值与增值。
期权给投资者带来的投资便利有很多。比如，期权隐含波动率对市场情绪天然拥有的量化能力，可以辅助投资者更好地跟踪基础资产状态；基于期权的非线性收益特征，投资者可以在投资执行的起点锁定目标收益曲线，以满足个性化投资需求。
随着科创50ETF期权在2023年6月的上线，国内指数期权矩阵基本布局完成。在可预见的未来，利用期权进行指数投资及风险管理将成为新的趋势。沈发鹏先生通过本书，将其多年的实盘交易经验系统性地整理在各个章节之中，为我们学习期权基础知识、运用期权工具进行投资提供了很好的参考。


白致华 高旭歆
海南致衍私募基金管理合伙企业（有限合伙）团队
2023年6月




前  言


工欲善其事，必先利其器
期权被誉为“金融衍生品皇冠上的明珠”，从其诞生之日起便成为资本市场的宠儿，是银行、券商、保险、基金等机构与专业投资者的必选投资工具之一。
2015年2月9日，国内第一个交易所期权——上证50ETF期权上市，期权也开始走进国内专业机构和投资者的视野。截至2022年年底，国内已经有数十个商品期权，以及沪深300指数、上证50指数、中证500指数、中证1000指数、创业板指数等权益类指数期权上市。国内期权市场的成交量也随着参与机构和投资者数量的增多而大幅上升。
随着越来越多期权品种的推出与越来越多参与者的加入，熟练使用期权投资工具成为参与资本市场的必要能力之一。
在资本市场做投资就像上山劈柴，当所有人都拿着普通刀具上山时，工具对劈柴效率的影响不大。但随着刀具技术的发展，开始有人拿着电锯上山，这时工具对劈柴效率的影响显著加大。期权就类似于这个比喻中的电锯，虽然最终的结果并不完全由所使用的工具决定，但在其他条件相同的情况下，更好的工具往往对应了更好的结果。
所以，当期权成为越来越多专业投资者的基础投资手段时，更广泛的投资者也应当对期权这个投资工具做进一步了解。
期权作为金融市场中定价和使用方法最复杂的投资工具之一，普通投资者运用起来并不简单。期权既可能带来其他投资工具不可企及的暴利机遇，也可能带来其他投资工具不可同比的亏损考验。
暴利的例子很容易被媒体传播和记忆，比如2019年2月25日，上证50ETF期权某合约单日192倍的神话在媒体中广为流传。
国际投资大师中也不乏利用期权大幅盈利的故事，比如2012年索罗斯利用期权布局日元空头，将3000万美元变成10亿美元。
但使用期权投资大幅亏损的例子同样有很多，比如2018年年初国内某衍生品策略机构基金产品被一夜清盘。
在任意投资机会面前，相较于传统的股票、债券、期货等投资工具，期权既能构建出所有工具中收益最好的组合，亦能构建出所有工具中收益最差的组合。
所以，对于期权这个“一体两面”的投资工具，投资者既要有“工欲善其事，必先利其器”的觉悟来积极了解，也要有“工具而已，不盲目神化”的清醒而合理运用。
本书的内容，一方面结合国内指数期权实践案例，通过入门篇与进阶篇两部分内容，为读者打开从入门到精通的期权运用大门；另一方面基于贯穿全书的数据回溯与本质分析思路，通过升华篇总结提炼，为读者展示体系化运用期权的投资思想，引导读者构建适合自己的期权投资框架。
最后，希望本书可以为读者带来一次良好的期权学习体验，以及期权的投资思路变革！如果对本书内容或者本书未提及的内容有不一样的思考，欢迎通过邮箱sfpyy@126.com与笔者进行讨论。

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